La emisión debería seguir centrada en un grupo limitado de emisores consolidados, con las necesidades de inversión relacionadas con el clima, la actividad de refinanciación y el gasto en infraestructuras aportando cierto apoyo, pero sin indicar un fuerte repunte cíclico.
Es probable que la dinámica de la demanda siga siendo desigual entre las distintas regiones, con Europa como pilar del mercado gracias a su base de inversores ESG más sólida y a un marco regulatorio relativamente favorable. Por el contrario, es probable que el contexto político de EE. UU. siga siendo una fuente de incertidumbre para esta clase de activos. El cambio de enfoque hacia la seguridad energética y la expansión nacional de los combustibles fósiles, junto con un menor énfasis en los marcos ESG, ya ha lastrado las emisiones etiquetadas y el interés de los inversores en el mercado estadounidense.
En la práctica, esto podría seguir limitando la participación de los inversores con sede en EE. UU. en los bonos soberanos ESG de mercados emergentes, especialmente en los mercados en dólares estadounidenses, lo que contribuiría a una demanda más débil y volátil que en el mercado en euros. Esta dinámica también refuerza la asimetría estructural entre los mercados en euros y en dólares estadounidenses, reduciendo la base marginal de compradores en dólares y limitando el incentivo para que los emisores soberanos utilicen formatos ESG en ese segmento.
En términos más generales, la dinámica política y regulatoria debería seguir siendo un importante motor tanto de la oferta como de la demanda, reflejando las diferentes prioridades regionales entre la transición energética, la política industrial y la estabilidad macroeconómica. A nivel de los emisores, es probable que la atención se centre aún más en la credibilidad, la transparencia y la coherencia de los marcos ESG, ya que los inversores dan mayor importancia a la aplicación y la presentación de informes que al mero etiquetado.
El «greenium» se mantiene estable
El «greenium» de los bonos ESG de mercados emergentes se ha mantenido estable, sin una dirección clara, oscilando entre -5 y +5 pb de media a medida que madura el mercado de deuda soberana ESG. Resulta difícil medir con precisión el «greenium» de la deuda soberana de mercados emergentes, dado el tamaño limitado del mercado y la naturaleza diferente de los emisores de estos mercados, lo que hace que las comparaciones entre países sean inexactas. De hecho, 28 países de mercados emergentes han emitido bonos ESG, pero solo 6 cuentan con más de 5 bonos etiquetados activos o emiten de forma activa. Además, algunos países de alto rendimiento (HY) con una situación débil han emitido de forma oportunista (por ejemplo, Egipto), donde factores idiosincrásicos y técnicos pueden afectar significativamente al rendimiento de los bonos. Esos países de mercados emergentes presentan métricas ESG diferentes. Por ejemplo, Chile, que es el emisor más activo de bonos con etiqueta, es reconocido por tener métricas ESG generales relativamente buenas, por lo que podría atraer la demanda de los inversores ESG. Por otro lado, algunos países podrían quedar excluidos al presentar puntuaciones bajas, como es el caso de Indonesia en el ámbito medioambiental. Así pues, aunque un bono cuente con una etiqueta concreta, podría no lograr atraer demanda. Dicho esto, no existe un consenso claro sobre cuáles son los indicadores ESG más valorados, y un inversor puede dar prioridad al medio ambiente, mientras que otro se centraría en el aspecto social.
Conclusión
El mercado de bonos soberanos ESG de mercados emergentes ha entrado claramente en una fase más madura, con un menor dinamismo en las emisiones y una participación más selectiva por parte de los inversores. El «greenium» sigue siendo limitado y oscilando dentro de un rango, lo que confirma que el etiquetado ESG ya no ofrece una ventaja de financiación constante para todos los emisores. Al mismo tiempo, ha surgido una clara divergencia entre los mercados en euros y en dólares estadounidenses, impulsada por las diferencias en las bases de inversores y las preferencias ESG. Los inversores europeos siguen sustentando la demanda, lo que favorece un «greenium» más estable y, a menudo, positivo en el mercado del euro, mientras que los mercados del dólar estadounidense se enfrentan a un menor interés y a una mayor volatilidad. Las tendencias de emisión refuerzan esta división, con volúmenes en descenso y que siguen concentrándose en gran medida en un pequeño grupo de grandes emisores soberanos con calificación de inversión (IG). Por el contrario, los emisores de alto rendimiento (HY) siguen accediendo al mercado solo de forma oportunista, con pocos indicios de estrategias ESG sostenidas. La base de inversores sigue siendo, por tanto, una limitación clave, que restringe tanto la escala como la amplitud del mercado. De cara al futuro, estas dinámicas sugieren que cualquier recuperación de la emisión de títulos ESG seguirá siendo gradual y desigual. En general, es probable que el mercado siga siendo selectivo, centrado en el euro y dominado por emisores habituales con marcos ESG consolidados.
